??自“三條紅線”、“貸款集中度”等政策調(diào)控相繼實(shí)施以來(lái)，日前又一條“紅線”來(lái)襲。據(jù)消息，被納入“三道紅線”試點(diǎn)的幾十家重點(diǎn)房企，已被監(jiān)管部門(mén)要求買(mǎi)地金額不得超年度銷售額40%，這一比例限制不僅包括房企在公開(kāi)市場(chǎng)拿地，還包括通過(guò)收并購(gòu)方式獲地的支出。這也意味著，政策調(diào)控已經(jīng)從融資端延申到投資端，行業(yè)增長(zhǎng)又多了一道枷鎖。

??01

??投銷比管控下

??部分高投資、高增長(zhǎng)房企發(fā)展受到挑戰(zhàn)

??在投銷比限制要求下，我們通過(guò)銷售百?gòu)?qiáng)房企的投銷比測(cè)算結(jié)果發(fā)現(xiàn)，今年上半年有23家投銷比超過(guò)40%，相較于2020年30家有明顯減少。結(jié)合23家銷售規(guī)模擴(kuò)張態(tài)勢(shì)來(lái)看，高速擴(kuò)張型房企（2020年銷售增速>60%）中，投銷比過(guò)線企業(yè)占5家，行業(yè)排名大都在50強(qiáng)之后，隨著行業(yè)集中度上升，中小房企逐步邊緣化，這類房企規(guī)模訴求強(qiáng)烈，因此投資表現(xiàn)也更加激進(jìn)。未來(lái)這些房企受到投銷比限制的影響可能較大，增速難以維持，企業(yè)需加速調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。

??中速增長(zhǎng)型房企（2020年銷售增速30%-60%）中，投銷比過(guò)線企業(yè)占6家，其中以中型房企為主，在千億計(jì)劃或全國(guó)化目標(biāo)下，投資力度相應(yīng)跟進(jìn)。這些房企也將受到一定影響，規(guī)模進(jìn)階及全國(guó)化進(jìn)程放緩。

??低速穩(wěn)健型房企（2020年銷售增速0%-30%）中，投銷比過(guò)線企業(yè)占9家，包括一些大型國(guó)企、央企，他們?nèi)谫Y優(yōu)勢(shì)突出，投資能力較強(qiáng)，納儲(chǔ)動(dòng)作積極，這些房企具備規(guī)模支撐，繼續(xù)保持穩(wěn)定的去化節(jié)奏，受到影響較小。另有少數(shù)業(yè)績(jī)陷入零增長(zhǎng)或負(fù)增長(zhǎng)的房企，投銷比卻在高位，后期重點(diǎn)在于加快去化。

??值得注意的是，在這些企業(yè)中，有的投銷比與實(shí)際可能存在一些偏差。比如，代建業(yè)務(wù)較多的企業(yè)，由于全口徑銷售數(shù)據(jù)并未將代建業(yè)務(wù)的銷售計(jì)算在內(nèi)，綠城中國(guó)、建業(yè)地產(chǎn)、朗詩(shī)地產(chǎn)等房企的投銷比可能會(huì)偏高。

      02

??投銷比限制將驅(qū)動(dòng)房企經(jīng)營(yíng)方式加速轉(zhuǎn)變

??目前從信息披露來(lái)看，投銷比限制覆蓋范圍是被納入“三道紅線”試點(diǎn)的幾十家重點(diǎn)房企，但顯然試點(diǎn)范圍的擴(kuò)大，甚至到全面實(shí)施，只是時(shí)間問(wèn)題，這些企業(yè)將起到帶頭示范作用，同時(shí)也將帶動(dòng)其他企業(yè)順應(yīng)趨勢(shì)。

??投資端與銷售端聯(lián)動(dòng)管控，最終目標(biāo)是要落到企業(yè)經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)變上。以往房企追求囤地升值或高周轉(zhuǎn)，大都“投資先行”，這也是造成集中供地下“搶地潮”的主要原因之一。投銷比限制下，驅(qū)動(dòng)房企經(jīng)營(yíng)向“以銷定投”模式轉(zhuǎn)變，發(fā)展節(jié)奏由“快”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)”，這對(duì)于土地市場(chǎng)理性競(jìng)爭(zhēng)以及市場(chǎng)庫(kù)存的控制都有著重要意義。

??從企業(yè)經(jīng)營(yíng)角度來(lái)看，充裕的貨值是業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)的重要保障，尤其是當(dāng)市場(chǎng)去化壓力較大的時(shí)候，不少企業(yè)都通過(guò)大量增加貨量、擴(kuò)大供應(yīng)來(lái)保證或維持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。“以銷定投”模式下，這一路徑在一定程度被限制。

??一般來(lái)說(shuō)，根據(jù)業(yè)績(jī)目標(biāo)制定與貨源準(zhǔn)備，基本可以判斷企業(yè)對(duì)項(xiàng)目整體去化的預(yù)期。2020年房企實(shí)際去化率（全年銷售額/全年可售貨值）大多集中在50%-70%區(qū)間內(nèi)，也有部分企業(yè)超過(guò)70%，處于高位區(qū)，包括中國(guó)金茂、融信集團(tuán)、大發(fā)地產(chǎn)、景瑞控股等。從今年房企業(yè)績(jī)目標(biāo)制定與貨源準(zhǔn)備來(lái)看，盡管不少房企放緩了業(yè)績(jī)目標(biāo)增長(zhǎng)，但貨值準(zhǔn)備都相當(dāng)充足，可售貨值大抵是銷售目標(biāo)的1.5、1.6倍左右，相應(yīng)的預(yù)期去化率集中在60%-70%之間，大多企業(yè)在可售貨值保障下，完成目標(biāo)的去化壓力都并不大。

??投銷比限制下，企業(yè)新增貨源或受到影響，假設(shè)以半年度為監(jiān)管周期，房企在期限內(nèi)的銷售必須有保證，才能為下半年的銷售做好充足的投資儲(chǔ)備，這就非常考驗(yàn)項(xiàng)目的去化效率。未來(lái)，企業(yè)更要考慮的是保證單項(xiàng)目的去化效率，這就要求投資前期的去化評(píng)估、產(chǎn)品定位與設(shè)計(jì)的適銷性、產(chǎn)品的市場(chǎng)接受度、營(yíng)銷水平等一系列環(huán)節(jié)的配合。尤其是營(yíng)銷上，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)將白熱化，對(duì)于房企在營(yíng)銷模式、營(yíng)銷策略、營(yíng)銷人員配置上都將帶來(lái)更大的挑戰(zhàn)。

??此外，結(jié)合“三道紅線”管控，加強(qiáng)了投資端、融資端、銷售端聯(lián)動(dòng)性，未來(lái)銷售、投資、融資環(huán)節(jié)都是相輔相成的，企業(yè)在管理過(guò)程中將更加強(qiáng)調(diào)各部門(mén)在決策與執(zhí)行上的的銜接與互通，從而加速投融銷一體化機(jī)制創(chuàng)新。

??從投融銷一體化管理路徑來(lái)看，可分為兩種：一是銷售目標(biāo)管理，從銷售目標(biāo)出發(fā)，通過(guò)以“以銷定投”，測(cè)算當(dāng)年的投資需求與限度，再結(jié)合財(cái)務(wù)狀況推算出自有資金和融資需求，形成最終決策；二是財(cái)務(wù)目標(biāo)管理，從融資杠桿目標(biāo)出發(fā)，測(cè)算企業(yè)可支配能力，再制定投資目標(biāo)，最后確認(rèn)銷售目標(biāo)是否匹配。無(wú)論那種路徑，最終都將落到目標(biāo)與能力的匹配上，有利于增強(qiáng)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

      03

??房企土地儲(chǔ)備價(jià)值凸顯

??未來(lái)還需探索多元化的拿地方式

??在該管理要求下，對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，目前較為重要的是對(duì)現(xiàn)有存貨進(jìn)行清查盤(pán)點(diǎn)，存貨是未來(lái)銷售的支撐，同時(shí)也是新增投資、補(bǔ)充貨源的根據(jù)，企業(yè)要結(jié)合自身的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)、發(fā)展規(guī)劃，積極做好投資調(diào)整。

??在多重政策調(diào)控下，土地儲(chǔ)備價(jià)值在房企核心競(jìng)爭(zhēng)力中地位不斷提升，優(yōu)質(zhì)儲(chǔ)備豐富的房企新投資需求和期限內(nèi)去化壓力都相對(duì)較小一些，利好于企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，如合生創(chuàng)展、越秀地產(chǎn)、龍光集團(tuán)等投資積累都較為豐富，且布局區(qū)位優(yōu)勢(shì)突出，去化預(yù)期也較好。其中合生創(chuàng)展最為典型，截至2020年末土地儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到3044萬(wàn)平方米，分布于廣州、北京、上海、天津、惠州、寧波，貨值去化周期長(zhǎng)達(dá)17.6年，企業(yè)未來(lái)發(fā)展具備儲(chǔ)備支撐力。

??另外，由于該比例限制不僅包括房企在公開(kāi)市場(chǎng)拿地，還包括通過(guò)收并購(gòu)方式獲地的支出，這也是目前最主力的兩大拿地方式，未來(lái)在投資上，房企仍要繼續(xù)探索多元化拿地方式，補(bǔ)充項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，城市更新、產(chǎn)業(yè)勾地等方式或成為房企拓展的主流方向，一些具備經(jīng)驗(yàn)、渠道先行優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將從中受益。

??總結(jié)：

??投銷比管控，是繼“三條紅線”、“貸款集中度”政策之后，又一全面落實(shí)房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的重要舉措，最終目標(biāo)將落到企業(yè)經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)變上，進(jìn)一步引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展由追求規(guī)模增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，未來(lái)房企投融銷一體化管理趨勢(shì)將加速，推動(dòng)管理紅利時(shí)代進(jìn)程。