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??時至2021年年末，對于很多房企來說或許將面臨歷史上最難熬的“年關”。

??下半年部分頭部房企的債務危機引發全行業恐慌，金融高層緊急喊話“滿足房地產合理的資金需求”。雖然10月、11月房企融資環境有所改善，但相對巨量融資需求仍難以解渴。在“防爛尾、保交樓”的民生思維下，各地紛紛收緊預售資金監管，進一步加劇了房企流動性緊張局面。在銷售端，受市場悲觀情緒影響，10月、11月房企銷售沒有出現明顯好轉。面對境內外債務高峰期洶涌而至，化解企業流動性風險、防范金融系統性風險成為房地產和金融系統共同的課題，隨之而來的行業大洗牌將不可避免。

??融資端：

??邊際改善，馬太效應明顯

??9月底以來，央行提出“維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益”，“一行兩會”高層密集表態，支持房地產合理的融資需求，房企融資環境有所改善，信貸、債券等融資有所回暖，但結構上“錦上添花”多于“雪中送炭”。

??信貸方面，10月房地產貸款投放較9月明顯放量，環比多增超過1500億元。其中房地產開發貸款環比多增500多億元，個人住房貸款環比多增超1000億元。11月房地產貸款投放在10月大幅回升基礎上，繼續保持環比同比雙升態勢，預計同比多增約2000億元。

??盡管信貸規模有所恢復，但金融機構對風險的把控比以往更為謹慎，信貸資金大多流向國企央企和少數優質民企，而處于危機漩渦急需救助的民營房企和中小房企則很難獲得信貸支持。近日網上流傳疑似某銀行給各分支機構發出的風險提示，要求“對開發商預警實行動態管理，不定期進行調整”。對其中四家存在債務問題的房地產公司（在此不列舉），在債務問題解決之前，暫停受理公司（含關聯公司）及下屬合作項目新的按揭貸款申請（含項目合作申請和個貸受理申請），已受理的住房按揭貸款暫停發放。原則上暫緩介入存在一定風險的開發商及關聯公司的房地產項目，對已經準入的，要加強按揭客戶貸款審查、合作項目的貸后管理、風險排查，如發現問題及時反饋。

??該銀行列出的“暫停受理”和“暫緩介入”的房企有十余家，這些房企無一例外被擋在銀行門檻之外，很難通過直接的信貸支持緩解資金壓力。

??債券融資同樣傾向于優質房企。10月受房企風險事件影響境內債規模斷崖式下滑，發行總額達219.12億人民幣，同比減少48.5%；11 月境內外債券融資共發行48 筆，較上月增加17 筆，發行規模折合人民幣約473 億元，環比增加55.6%，同比減少43.4%。美元債受前期違約事件影響，發債規模銳減，11月境外債融資規模僅為2.6億美元（約合16.5億元），基本喪失融資功能。

??從境內外債券發行主體看，同樣集中于央企或優質民企，其中國企央企11月新發行債券金額達445.90億元，同比增長193.14%。11月，保利發展、陸家嘴、中國金茂等央企國企相繼發行供應鏈ABS、CMBS產品，進入12月債券市場則成為優質民企的狂歡。12月3日，龍光集團子公司2021年面向專業投資者公開發行4年期公司債券的申請獲得證監會及上交所審核批準。龍光集團還將于近期啟動CMBS、供應鏈ABS等資產支持類證券化產品的發行工作。金地集團一筆ABS也于12月5日獲準發行。此外，中國銀行間市場交易商協會接連受理了碧桂園與龍湖兩家頭部民營房企的中期票據注冊申請。而陷入流動性危機的新力控股，擬發行4.64億元的“世紀-新力2021年第一期資產支持專項計劃”項目狀態則顯示“終止”。

??信托融資方面，受信托新規和部分頭部房企風險暴露等因素影響，信托公司對房地產行業的風險偏好不斷下降，信托融資降至冰點。10月房地產類信托成立規模僅為87.25億元，11月規模達269.7億元，但與上半年高點相差甚遠。近日，銀保監會向各地方銀保監局下發《關于進一步推進信托公司“兩項業務”壓降有關事項的通知》，重申“各信托公司應嚴格執行年初制訂的融資類信托業務壓降計劃，確保完成信托部下達的任務，新增融資業務應依法合規，穿透識別底層資產”。受信托監管政策持續收緊影響，房地產信托融資渠道將愈發收窄。

??銷售端：市場難見起色

??年初以來房地產銷售單月同比和累計同比增幅持續下行。從城市層面看，11月一線城市成交企穩回升，環比增長10%，但同比仍下降17%。25個二、三線城市市場持續低迷，成交環比下降7%，同比跌幅擴至35%。

??從企業層面看，百強房企中逾8成企業單月業績同比降低。據克而瑞數據，11 月，百強房企實現銷售操盤金額7507.8 億元，環比回落3.4%，同比下降37.6%，降幅進一步擴大，其中超過半數的房企同比降幅大于30%。TOP十房企中，除了萬科A同比沒有變化外，其余房企均出現了不同程度回落。TOP30強房企中，僅有金地集團和雅居樂實現了銷售額的同比正增長，萬科A、招商蛇口、中國鐵建、濱江集團等房企11月銷售額出現環比增長，其中萬科A環比增長51%、招商蛇口增54%、中國鐵建增147%。

??市場銷售疲弱主要源于以下幾個方面：一是個貸收緊。年初以來受信貸集中度管理等政策影響，銀行普遍收縮房地產相關貸款，個貸額度縮減，審批難度加大，一定程度上限制了購房需求。二是嚴查經營貸違規流入樓市，也對購房需求端產生一定影響。三是一二線熱點城市限購持續加碼。四是市場對未來房價的預期轉變，引發市場觀望。五是部分頭部房企債務危機，引發購房者對項目爛尾的擔憂，加劇了觀望情緒。在這些因素中，對預期的不確定和對項目風險的擔憂是影響未來市場走勢的重要因素。盡管年底房企積極促銷、以價換量，但受限跌政策及剛性成本因素影響，下跌空間有限，購房預期短期內很難出現逆轉。

??近日，中央政治局會議明確提出“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求”，銀保監會此前亦表示“要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭需求”。高層的表態意味著下一步圍繞合理住房需求的利好措施有望出臺，不合理的限購限貸政策可能會有所調整，地方政府也會獲得更大的“因城施策”調控空間。

??預售資金監管：

??魚和熊掌如何兼得

??在房地產融資受阻的情況下，預售資金成為房企最為重要的資金來源。盡管此前各地早已出臺預售資金監管政策，但執行過程中有很大的操作空間，在高周轉模式下開發商套取預售資金的情況較為普遍。例如通過虛開發票、虛報工程進度等方式提前支取；通過全市“打包”監管、保函代替等方式實現項目之間甚至城市之間的挪用。地方政府和監管機構出于對房企的信任以及對市場的預期，實際操作中對預售資金的監管并不十分嚴格。今年個別頭部房企暴雷事件導致項目停工，引發地方政府和金融監管部門高度警覺，紛紛收緊政策，預售資金監管成為“保交樓、防爛尾”的最后一道屏障。近期，全國已有包括北京、天津、杭州等40多個城市收緊預售資金監管政策，多個城市多次發布風險提示。

??對于行業來說，預售資金監管是兩難的選擇，一頭牽動著民生保障，另一頭則是金融風險。一旦出現項目爛尾，直接關系到千萬購房者的利益和社會穩定大局；如果預售資金監管過于嚴厲，又可能造成房企資金鏈斷裂，進而同樣引發項目爛尾風險。如何在加強監管的同時，為企業創造一定的騰挪空間，就需要在政策上更為精細，執行上更為謹慎。從各地出臺的預售資金監管政策看，對資金支取均設置了若干節點，既保障了資金安全，又避免了“一刀切”對房企資金鏈造成傷害。

??2022年走勢：

??行業大洗牌不可避免

??在經歷了一段時間的恐慌和陣痛之后，房地產行業形勢逐漸趨于明朗，以往“三高”（高杠桿、高負債、高周轉）的房地產開發模式將被徹底顛覆，“大而不倒”的傳統思維將被徹底打破，因高速擴張和經營不善引發危機的企業將逐步出清市場，接下來面臨的將是優質房企強勢并購、行業重新洗牌。

??近日銀保監會新聞發言人表示，“現階段，要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭貸款需求，合理發放房地產開發貸款、并購貸款”。其中提到的“并購貸款”頗有深意，意味著信貸資金不會直接用于“救濟”危機房企，而是通過支持優質房企收并購來解決問題。另有接近證監會監管人士表示，“證監會支持優質房地產企業發行債券，資金可用于出險企業項目的兼并收購”。

??近期，已有大型優質企業啟動相關債券發行工作。12月8日，招商蛇口等企業擬在銀行間債券市場注冊發行并購票據，募集資金用于房地產項目的兼并購。瑞銀研究報告認為，監管機構支持優質房企發行債券及并購貸款的立場，對房地產行業有正面影響，將有助于提振債券市場投資者信心及推動內房債券恢復發行，對財務實力雄厚的開發商有利。伴隨著金融機構對優質房企合理融資需求以及收并購的資金支持，相信明年將是一個行業大洗牌的關鍵一年。

??實際上，迫于資金壓力，今年以來已經有大量房企將自己的項目或股權掛出來出售，但成交并未出現爆發時增長。究其原因，一是“三道紅線”之下，房企的資金壓力都不小，而且被并購的問題公司或項目都會包含有大量負債，大肆收并購就意味著負債水平進一步提高。二是出售物業變現能力差，大量資產是未開發土地，且并非黃金地塊，多是三四線五線城市土地。有的資產在抵押之中，面臨資產解押等復雜的情況。二是在價格上還有一定的討價空間，越是“垂死”的企業，討價的空間可能越大。目前手握大把現金的優質房企如空中盤旋的禿鷲，隨時凝視著合適的“獵物”卻不急于出手。

??從目前情況看，有的企業已經無奈選擇了“躺平”，而多數企業則在通過發債融資、變賣項目或股權、加緊促銷等手段緩解資金壓力，有的則在積極尋求債務重組。12月9日，華夏幸福發布公告稱，其《債務重組計劃》獲得高票通過，這意味著華夏幸福債務重組工作取得關鍵性進展。根據計劃安排，下一步華夏幸福將在省市政府及工作專班指導下，與債權人洽談及簽署《債務重組協議》，同步加快資產處置回款工作。根據重組方案，華夏幸福主要債務通過出售資產、建立信托及展期等多種方式進行處理，其中債券展期8年，信托展期5年，展期存續期間年利率統一為2.5%。

??此外，恒大集團也于12月6日成立了風險化解委員會，積極推進境外債務重組，尋求境外債務整體解決方案。