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??上海易居房地產研究院5月18日發布《2021年一季度金融環境與房地產研究報告》。該報告顯示，2021年一季度，房地產業金融環境指數小幅下降，處于正常區間上沿。2021年一季度，中國房地產業金融環境指數為0.19，較上季度小幅下降0.07，比去年同期下降0.32，由去年的偏松區間下降至正常區間的上沿，說明貨幣政策已由去年疫情后的寬松狀態回歸正常。

??易居研究院研究員沈昕表示，預計下半年百城房價同比漲幅將收窄。經過幾次漲跌周期的驗證，發現百城房價同比漲幅和房地產業金融環境指數的走向基本一致，并且中國房地產業金融環境指數具有一定的領先性，房價同比漲幅表現出明顯的“貨幣”效應。2021年一季度，房地產業金融環境指數已下降至正常區間，并且目前的調控基調也偏嚴，預計下半年百城房價指數同比漲幅將收窄。

??該報告主要有以下內容：

??房地產業作為一個資金密集型行業，對資金有很強的依賴性，金融環境的變化直接影響房地產市場。因此，持續跟蹤金融環境的變化，對于研究樓市變化非常重要。本報告以季度為時間節點，旨在分析房地產業運行的金融環境發展變化狀況，力圖通過跟蹤研究金融環境和房地產數據，剖析二者的相互關系，尤其是通過金融環境的變化研判房地產市場趨勢。

??本報告從房地產業面臨的金融環境，共選取6個最具代表性指標，對指標體系中各指標進行標準化處理后，和各指標權重相乘，即可得出當期中國房地產業金融環境指數。

??根據2011年以來6個指標波動情況，利用五分法將金融環境指數分為五個區間，分別為“寬松”、“偏松”、“正常”、“偏緊”、“緊張”，分別以“紅色區”、“淺紅色區”、“中灰色區”、“淺灰色區”、“藍色區”表示。需要指出的是，本區間劃分僅是根據2011年以來指標的波動區間情況所做出的相對劃分，并非絕對概念。

??一、2021年一季度中國房地產業金融環境

??1、M2-GDP名義增速轉負

??貨幣供應，主要是為了滿足經濟增長的需要，同時物價上漲也需要新增加一部分貨幣。2019年兩會的政府工作報告中首次提出，廣義貨幣M2和社會融資規模增速要與國內生產總值名義增速相匹配，以更好滿足經濟運行保持在合理區間的需要。那么，可以近似的認為，M2增速減去名義GDP增速，所得到的增速差額，可以用來衡量潛在流進資產品市場的貨幣增速，該增速差額越大，意味著越可能推高房價（屬于資產價格），反之，該增速差額越小，意味著越不可能推高房價。

??由于去年同期的低基數，2021年一季度GDP名義同比增速大幅上升至21.2%，M2-GDP名義增速的差額大幅下降至-11.8%。央行在近期公布的《2021年第一季度貨幣政策執行報告》中指出，保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配，這一中介目標錨定方式，有利于搞好跨周期政策設計，在長期穩住貨幣總量。隨著去年同期基數的提高，預計二季度后GDP名義增速將顯著回落，M2-GDP名義增速的差額將逐漸回升至正常水平。

??2、M1同比增速小幅回落

??M1，狹義貨幣供應量，M1=M0+企業活期存款+機關團體部隊存款+農村存款+個人持有的信用卡類存款。M1是經濟周期波動和價格波動的先行指標，M1增速高，則樓市升溫；M1增速低，則樓市降溫。

??2021年一季度末，M1同比增速為7.1%，比上季度末下降1.5個百分點，比上年同期提高2.1個百分點。央行在近期公布的《2021年第一季度貨幣政策執行報告》中指出，關于下一階段政策思路，貨幣政策要穩字當頭，保持貨幣政策的主動性。穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，把服務實體經濟放到更加突出的位置，珍惜正常的貨幣政策空間，處理好恢復經濟和防范風險的關系。預計2021年M1同比增速大概率將在5%-10%區間小幅震蕩。

??3、中國一年期國債收益率小幅上升

??一年期國債屬于短期國債，主要受利率政策和短期流動性的影響，能夠更好地反映利率周期與社會資金價格變化。

??2021年一季度末，一年期國債收益率為2.58%，環比上升0.11個百分點，同比上升0.89個百分點。在穩健的貨幣政策基調下，預計2021年一年期國債收益率大概率在2%-3%區間小幅震蕩，與2019年水平接近，不會大幅上行也不會大幅下行。

??4、個人住房貸款余額同比增速繼續回落

??個人住房貸款余額由中國人民銀行每個季度定期發布，反映的是居民購房的貸款情況。2021年一季度末個人住房貸款余額同比增速為14.5%，比上季度末低0.1個百分點，比上年同期低1.4個百分點。近日，繼多次上調房貸利率后，廣州銀行再度收緊房貸，農行發布通知要求部分住宅最高只能貸5成，預計后續部分房貸額度緊張的城市和銀行有跟進的可能。預計2021年年內個人住房貸款余額同比增速還將進一步回落。

??5、全國首套房貸平均利率小幅上升

??2021年一季度末全國首套房貸平均利率為5.28%，比上季度末高0.05個百分點，比上年同期低0.17個百分點。2021年1月下旬開始，房貸市場出現了新的一輪收緊調控，從廣州、東莞、惠州等珠三角城市逐漸蔓延至各大樓市熱門區域。近日，建設銀行深圳市分行宣布將首套房貸利率和二套房貸利率分別上調15個基點和35個基點。預計后續會有更多城市跟進加息，其中房價上漲預期較高的城市房貸利率上調的可能性更高。預計二季度全國首套房貸平均利率還將繼續小幅上行。

??6、房企到位資金同比增速與房地產開發投資同比增速差額擴大

??當房企到位資金增速大于開發投資增速時，說明房企資金較為充裕，房地產業融資環境較為寬松，將房企到位資金同比增速與房地產開發投資同比增速的差額作為一個衡量指標（后稱增速差額）。2018年初至2020年三季度，增速差額均為負值，房企融資環境持續偏緊，四季度增速差額由負轉正。2021年一季度增速差額有所擴大，主要是房企到位資金增速較高。

??可以看到，在貨幣政策常態化以及房地產調控長效機制逐漸形成的情況下，2021年1-4月房企到位資金中的國內貸款同比增速已降至3.6%，房企自籌資金同比增速也僅為15.4%。企業到位資金增速較高，主要是定金及預收款和個人按揭貸款增速較高，而一旦商品房銷售增速回落，定金及預收款和個人按揭貸款的增速也將明顯回落，房企到位資金同比增速有可能仍會被開發投資同比增速反超，不會造成房地產市場持續過熱的現象，預計二季度該指標差額將收窄。

??二、2021年一季度中國房地產業金融環境評估

??1、房地產業金融環境指數小幅下降，處于正常區間上沿

??根據2021年一季度各項指標數據，計算出中國房地產業金融環境指數。一季度，中國房地產業金融環境指數為0.19，較上季度小幅下降0.07，比去年同期下降0.32。

??從2014年四季度開始，中國房地產業金融環境指數不斷攀升，于2016年一季度達到階段性高點，此后連續8個季度下行，2018年全年在偏緊區間低位盤整。2019年一季度上行至正常區間的偏下位置，二三季度基本平穩，四季度小幅上行，全年保持在正常區間。2020年一季度，房地產業金融環境指數大幅上升至偏松區間，二三季度小幅下行，三季度處于偏松區間和正常區間的邊界處，四季度小幅上升。2021年一季度，房地產業金融環境指數小幅下降，目前處于正常區間上沿。

??2、預計二季度房地產業金融環境指數將繼續在正常區間

??展望二季度，預計M2-GDP名義增速的差額將回升，M1同比增速將繼續小幅回落。2021年全球各主要國家的貨幣政策延續寬松態勢，我國貨幣政策不會馬上收緊，預計二季度一年期國債收益率還是低位盤整。隨著多地房貸收緊利率上調，預計二季度全國首套房貸平均利率還將繼續小幅上行，個人住房貸款余額同比增速將繼續回落。預計二季度房企到位資金同比增速與房地產開發投資同比增速的差額將收窄。

??4月30日，中共中央政治局會議召開。會議強調，要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，增加保障性租賃住房和共有產權住房供給，防止以學區房等名義炒作房價。這是中央政治局會議首次點名“學區房炒作”，說明高價學區房造成的影響已經引起高層關注，各地或會出臺相關政策。5月11日，央行發布2021年第一季度中國貨幣政策執行報告指出，下一階段，穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，把服務實體經濟放到更加突出的位置，珍惜正常的貨幣政策空間，處理好恢復經濟和防范風險的關系。建設現代中央銀行制度，健全現代貨幣政策框架，完善貨幣供應調控機制，保持流動性合理充裕，保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配，保持宏觀杠桿率基本穩定。綜合判斷，短期內房地產調控政策和貨幣政策不會發生大的變化，二季度中國房地產業金融環境指數很有可能仍處于正常區間。

??三、中國房地產業金融環境和房地產市場的關系

??1、房地產業金融環境和全國商品房銷售面積的關系

??將中國房地產業金融環境指數和全國商品房年初累計銷售面積同比增速數據進行對比。數據顯示，自2011年末2012年初左右，隨著金融環境整體上由緊轉松，全國商品房年初累計銷售面積同比增速也呈現由負轉正的態勢。而到了2013年，隨著金融環境趨于惡化，成交面積的同比增速也進入了下行通道。2015年初開始，金融環境開始改善，逐漸步入寬松區間，而樓市也出現了較強反彈。在2016年金融環境指數達到峰值并且轉向緊縮之后，樓市成交面積的同比也隨之下行。2018年金融環境指數全年在偏緊狀態低位盤整，樓市成交面積的同比增速則不斷回落。2019年房地產業金融環境指數小幅上升至正常狀態，樓市成交面積同比增速持續在0附近小幅震蕩。2020年，房地產業金融環境指數大幅上升至偏松區間。受疫情影響，一季度全國商品房年初累計銷售面積同比大幅下降，二三季度銷售逐步恢復正常，降幅收窄，四季度商品房銷售面積同比轉正。

??2021年一季度，房地產業金融環境指數小幅下降至正常區間上沿。由于去年同期的低基數，一季度全國商品房年初累計銷售面積同比大幅增長63.8%。

??經過幾輪漲跌周期的驗證，發現除少數特殊情況（比如2020年一季度和2021年一季度）外，商品房銷售面積與金融環境指數的走向基本一致。目前金融環境指數已由去年的偏松區間小幅下降至正常區間，說明貨幣政策已由去年的寬松狀態回歸正常，預計二季度和下半年商品房銷售面積同比增速將逐漸回落。

??2、房地產業金融環境和百城房價指數的關系

??將中國房地產業金融環境指數和百城房價指數同比漲幅進行對比。數據顯示，2011年金融環境由寬松進入緊張區間，百城房價指數同比漲幅持續收窄；2012年金融環境由緊張逐漸寬松，住宅價格同比漲幅也開始筑底上行，略滯后于金融環境指數；2013年二季度金融環境開始由寬松逐漸緊張，房價同比漲幅滯后三個季度開始收窄；當2015年一季度金融環境指數再次開始改善時，房價同比漲幅也滯后兩個季度開始出現反彈。2016年一季度金融環境指數觸頂，下行趨勢延續至2018年一季度，2018年在偏緊區間的中部位置小幅震蕩，2019年小幅上行至正常區間的偏下位置，百城房價同比漲幅于2017年二季度觸頂，此后持續震蕩下行至2019年三季度。2020年疫情后貨幣放水，房地產業金融環境指數一直在偏松區間，百城房價指數同比漲幅小幅震蕩上升，但升幅遠小于2013年和2016-2017年，主要是房地產調控政策嚴于前兩者，使得貨幣放水沒有大量流入房地產領域。

??經過幾次漲跌周期的驗證，發現二者走向基本一致，并且中國房地產業金融環境指數具有一定的領先性，房價同比漲幅表現出明顯的“貨幣”效應。2021年一季度，房地產業金融環境指數已下降至正常區間，并且目前的調控基調也偏嚴，預計下半年百城房價指數同比漲幅將收窄。

??執筆人：上海易居房地產研究院研究員沈昕

??郵  箱：shenxin@ehousechina.com

??電  話：021-60868811